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阿根廷比索為何如此不堪——“低儲蓄”害苦了阿根廷

《中國經濟周刊》 首席評論員 鈕文新

責編:張偉

(本文刊發于《中國經濟周刊》2018年第19期)

經濟實力曾經位居世界第三、南美最富足的國家阿根廷今天何以落得這步田地?分析很多,比如經濟結構問題、地肥水美讓人不思進取、政治穩定性過低,等等。但這也許都是表面現象,而根本原因在于:阿根廷作為發展中國家,其儲蓄率過低,而使經濟發展缺乏本土資本支撐而過度依賴外國資本;同時,儲蓄率過低還難免國際貿易逆差。

盡管阿根廷央行把基準利率拉高到40%,但依然難以阻止比索貶值。4月22日至5月9日,阿根廷比索兌美元匯率已從之前2050附近貶值到2235附近,幅度達9%。這又是一個極其殘酷的現實。

但對阿根廷而言,這似乎并不稀奇。

從20世紀80年代開始,阿根廷債務危機引發的貨幣貶值循環往復,尤其是2001年12月開始的一輪危機更是讓人觸目驚心,950億美元到期外債無力償付的阿根廷貨幣當局,被迫放棄了比索盯住美元的聯系匯率制度,并明確債務違約。一時間,國內外投資者對阿根廷經濟信心驟降,大規模騷亂引發激烈的政局動蕩,債務危機、政治危機和社會危機同時爆發。

實際上,2002年阿根廷債務危機只是隨著之后的債務重組而暫時穩定,但整個國家經濟和金融的脆弱性一直存在。所以,只要國際市場一有風吹草動,阿根廷金融市場必是一片哀嚎,大幅度的貨幣貶值成為常態。美國QE(量化寬松)導致比索兌美元匯率劇烈波動,美國退出QE同樣導致比索劇烈波動,而現在美國10年期國債收益走高,美元突然升值,更讓比索付出巨大代價。

更要命的是,阿根廷一直采用拉高利率的方式抑制貨幣貶值,結果導致經濟惡性循環,一方面高利率暫時穩定了匯率,但另一方面卻對經濟構成嚴厲壓制。說它更要命是因為,以提高利率的方式穩定匯率,實際是通過吸引套利資金流入或滯留本土的方式增加市場外匯供給,這種流動性偏好極高、風險收益胃口極大的資金存留本土越多,本土金融就越不穩定,而且制約本土利率回落。想想看,高利率導致的實體經濟疲弱不堪,會不會對比索匯率構成更大、更長遠的威脅?這實際是個惡性“死循環”,在這個循環中,阿根廷變成了圍獵對象,而到頭來,富饒的阿根廷,經濟會瘦得皮包骨頭。

說到這兒,讓我想起了一個關于“禿鷲基金”故事。2001年12月,阿根廷發生主權債務違約之后,國債價格暴跌,比索大幅貶值。這時,一群高風險偏好的美國對沖基金殺入阿根廷國債市場興風作浪,以極低的價格瘋狂搶購國債,隨后,在2005年和2010年期間,93%的債權人接受了阿根廷政府提出的債務重組方案,以價值減記超過50%的新債券替換了他們持有的舊債券。但以波士頓Bracebridge Capital為代表的那7%的債券持有人不干,并將阿根廷政府告上法庭,要求100%償付本息。這些基金被阿根廷時任女總統克里斯蒂娜稱為“貪婪的禿鷲”,而“禿鷲基金”的稱謂也就此流傳。

官司打了15年,阿根廷政府輸了。2016年2月27日,阿根廷副財長向債權人提交了賠償協議,阿根廷政府同意46.5億美元的賠償,是原告方索賠金額的75%。其中,波士頓Bracebridge Capital獲得9.5億美元賠償金,與之當年1.2億美元的投資相比,收益率高達800%;另一家對沖基金大佬Paul Singer創建的NML Capital,其作為這起官司的主導者,連本帶利獲得22.8億美元賠償,相對于當年6.17億美元的投資本金,盈利370%。

這件事再次佐證了“弱肉強食”的叢林法則,可問題是,經濟實力曾經位居世界第三、南美最富足的國家今天何以落得這步田地?分析很多,比如經濟結構問題、地肥水美讓人不思進取、政治穩定性過低,等等。但這也許都是表面現象,而根本原因在于:阿根廷作為發展中國家,其儲蓄率過低,而使經濟發展缺乏本土資本支撐而過度依賴外國資本;同時,儲蓄率過低還難免國際貿易逆差。

以1998年為例,阿根廷的儲蓄率僅為17. 4%,不僅低于19%的拉美平均水平,甚至低于巴西的18.6%、墨西哥的22.4%和智利的25.2%,更是低于韓國的33. 8%?,F在,因為失業和經濟困局,阿根廷百姓收入更低,儲蓄積累和經濟狀況更是惡性循環,這使得阿根廷經濟更是積弱難返。更嚴重的是,阿根廷富足的國土給它帶來了很好的社會福利,因此國民儲蓄偏好比較低,而消費偏好比較高。美國GaveKal研究機構一項專題研究表明:在一個國家的資產負債表不斷衰退的過程中,消費增長越快,資產負債表惡化越嚴重。

值得慶幸的是:中國儲蓄率超過50%,遠超不足20%的世界平均水平,而位居世界第一。這是好事還是壞事?需要一分為二地看。從經濟發展的角度上看,中國老百姓勤勞節儉的生活習慣積累了大量儲蓄,它恰恰是投資的源泉,是中國經濟動力的基礎,也是中國經濟40年高速增長的能量;但從國際經濟平衡的角度上看,儲蓄率過高對應的一定是中國在外貿出口方向的投資過多,也會給中國帶來過多的貿易順差。

所以,近年來有一種聲音認為,中國國際貿易順差過大是中國儲蓄率過高所致,所以中國需要拉動消費,降低儲蓄率。理論上看,結論似乎正確,但實際卻完全錯誤。因為,中國儲蓄率過高、順差較大的根本原因是:美元霸權機制下,全球化產業分工,而中國處于加工廠的經濟地位造成的,這絕不是中國單方面努力拉動消費就可以解決的問題。如果我們拉動的是國內消費,那不過是國家內部的儲蓄轉移,總量不變;如果中國人拼命去外國消費,去增加外國的儲蓄,那儲蓄會降低,但這樣的降低對中國經濟有什么好處嗎?難怪經濟學家周其仁教授一再指出:如果現在就拉動一輪消費熱潮,那中國就會出現和美國一樣的危機。

實際上,2008年之前,由于美國國民嚴重的透支消費已經不斷惡化了美國的資產負債表,而此時美國政府和美聯儲主導的一輪“窮人購房消費熱潮”,進一步惡化了美國的資產負債表,這其實是美國發生金融危機、債務危機的理論誘因。所以,中國不可過度激勵消費,我們畢竟是發展中國家,無論何時,都不能簡單地排斥投資,而我們更需要大量資本進入高端產業、產品,去刺激中國經濟的高質量發展。在此背景下,儲蓄不該成為我們的負擔,而更該化為我們的優勢。


《中國經濟周刊》2018年第19期封面

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